[김형호 CFA(한국채권투자운용 대표)] 한미간 채권금리 역전폭이 사상 최대로 커졌다.

2025.4.25일 현재 30년물 국고채와 UST 금리는 각각 2.472%와 4.710%로 30년물 국고채 금리가 2.238% 낮다.

10년물의 경우에도 국고채(2.577%)와 UST(4.240%) 차이가 1.663%이다.

2022년 Global Inflation으로 일본을 제외한 대부분 국가의 채권금리가 큰 폭 상승했었다.

현재는, 경상수지적자등으로 유동성이 부족한 미국, 영국, 호주를 제외한 대부분 국가의 금리가 상당 폭 하락했다. (영국과 호주의 30년물 국채금리는 각각 5.28%, 4.98%)

해외 채권투자는 채권투자수익(local bond return)보다 환변동 손익이 훨씬 크기 때문에 환위험 Hedge가 용이한 UST(US Treasury Securities)가 유망하다.

10yr UST의 On-the-run Issue는 4.625% 2/15/2035이다.

2025.2.12일 입찰에서의 낙찰금리가 4.632%이어서 표면금리는 4.625%로 결정되었다.

2025.4.9일 통합발행(re-opening)의 낙찰금리는 4.435%로 발행금리 대비19.7bps(4.632%→4.435%) 낮아졌다.

30yr UST의 On-the-run Issue는 4.625% 2/15/2055이다.

2025.2.13일 입찰에서의 낙찰금리가 4.748%이었고, 표면금리는 0.125%단위로 결정되기 때문에 4.625%로 결정되었다. (UST 10년과 30년물 당발물 표면금리는 4.625%)

2025.4.10일 통합발행의 낙찰금리는 4.813%로 발행금리보다 6.5bps(4.748%→4.813%) 높았다.

Tariff가 Stagflation을 유발할 것이고 그러면 Yield Curve가 Steepening할 것이라는 심리가 반영되었다.

지난주 관세에 대해 다소 유화적인 입장이 나오면서 10년물은 발행금리 대비 39.2bps(4.632%→4.240%) 하락했지만 30년물은 3.8bps(4.748%→4.710%) 하락하는데 그쳐 유동성과 시장심리가 여전히 좋지 않다.

미국의 관세가 “Deflation 또는 Stagflation을 유발할 것”이라는 것은 전문가들의 공통적인 견해이다.

FOMC에서 정책금리를 결정하는데 중요한 역할을 하는 Christopher Waller이사는 “관세는 인플레이션보다 고용악화(경기침체)를 유발할 가능성이 크고, 인플레이션 위험에도 불구하고 정책금리를 인하해야 한다”고 주장했다.

약30조달러의 UST 발행잔액을 고려하면 Stagflation이 오더라도 FFR을 인하해야 한다는 것이 필자의 생각이다.

UST발행금리가 4%이면 연간 1.2조달러(=30조달러*0.04)의 이자를지급해야 하는데, 조달금리를 1% 낮추면 연간 0.3조 달러의 이자를 절감할 수 있다.

FFR을 인하하면 달러가치 하락은 덤으로 따라온다.

따라서, FOMC에서 정책금리 인하 방침을 정하면 생각보다 빠른 속도로 실행할 가능성이 크다.

정책금리를 인하하면 Yield Curve는 Steepening→Flattening→Negative Butterfly 형태를 보이는 것이 일반적이다.

정책금리 인하 초기에는 단기금리만 하락해서 Steepening해지고, 조금 더 인하하면 중·장기금리가 반응하고, 지속될 경우에는 추가인하를 겨냥한 장기물 투기수요로 Negative Butterfly(단기물과 장기물 금리가 중기물 금리보다 높은 상태)가 된다.

단기물, 중기물, 장기물에 대한 Consensus는 나라마다 조금씩 다르다.

미국의 경우 1년부터 5년까지를 단기물, 5년초과부터 12년까지를 중기물, 12년초과부터 장기물이라고 한다.

우리나라는 1년부터 5년까지를 단기물, 5년초과부터 10년까지를 중기물, 10년초과부터 장기물이라고 하면 맞을 것 같다.

Parallel Yield Curve Shift를 가정한 Naked UST(환변동손익을 고려하지 않은) 금리민감도분석 결과는 다음과 같다. (2025.4.28일 기준)

4.625% 2/15/2035 (10yr UST)

투자기간: 1년 (1년 후 Modified Duration과 Convexity는 7.17와 61.49)

매입금리: 4.240%

1년간 금리가 1% 상승할 경우 -2.593% (손실), 1% 하락할 경우 +11.683%

4.625% 2/15/2055 (30yr UST)

투자기간: 3년 (3년 후 Modified Duration과 Convexity는 15.05와 322.35)

매입금리: 4.710%

3년간 금리가 1% 상승할 경우 +0.229%(연), 1% 하락할 경우 +10.265%(연) (3년동안 1% 상승 → 연0.229% 수익 발생)

기간 Mismatch투자의 경우 잔존만기가 10년인 채권은 1년, 잔존만기가 30년인 채권은 3년을 투자하면 변동성을 줄일 수 있다.

향후 FFR인하 → Negative Butterfly를 예상하는 투자자는 4.625% 2/15/2055가 훨씬 매력적이다.

원화투자자라면 환위험을 고려를 해야 한다.

1998년(자유변동환율제 시행) 이후의 평균환율 1,100원을 감안하면 약30%의 달러약세 가능성이 있다.

환위험을 Hedge하지 않으면 “UST에서 큰 수익이 났는데 환율 때문에 전체적으로 손해봤다”는 말을 하게 될 것 같다.

필자회사는 하이일드펀드(투자일임)에서 UST투자를 추진하고 있다.

환위험 Hedge의 번거로움 때문에 국내 운용사가 국내에서 설정하고 한국거래소에 상장된 ETF(H)를 매입하려고 국세청에 유권해석(국내자산에 해당하는지에 대한)을 요청했다.

구두질의 후 2월에 서면질의를 했지만 아직까지 답변을 받지 못했다.

이와는 별도로 UST(증권)를 매입하고 FX Swap으로 Hedge하는 전략에 대해 A은행과 협의 중이다.

5월에는 최선이 안되면 차선의 방법으로 투자기간 3년의 UST투자를 실행하려고 한다.

필자의 첫 직장은 종합상사였으나 국제금융부에 근무해서 직접 수출입을 하지 못했다.

이제 금융투자로 경상수지(본원소득수지) 흑자에 기여하게 될 수 있기를 희망한다.

김형호 CFA(한국채권투자운용 대표) strategy11@naver.com