[뉴스콤 장태민 기자] 신한금융투자는 29일 "지금 주가 하락보다 중요하게 고민해야 할 것은 반등의 Dynamics"라고 밝혔다.

이종빈 연구원은 현재 투자자에게 중요한 건 주가가 어떻게 하락했는지 보단 1) 왜 반등했는지, 2) 어떤 업종이 주도했는지, 3) 바닥을 포착하기 위해 어떤 데이터에 주목해야했는지 일 것이라며 이같이 밝혔다.

이를 위해서는 역사적인 경기 침체기별 정책, 경제지표, 각종 업종 움직임 등을 분석해 이 시대에 활용할 필요가 있다고 조언했다.

이 연구원은 1950년 이후 미국 경제 침체 상황을 되짚어 보면 어느 정도 해답을 얻을 것이라고 밝혔다.

그는 "한국전쟁 이후 미국은 총 10차례의 경기침체기를 겪었다. 대부분의 사례에서 주가 지수는 경기침체에 선행했다"며 "1990년 10월 FOMC에서 경기침체기 진입 1달을 앞두고 당시 경제지표 상황을 긍정적으로 판단했던 것처럼 경기침체를 경제지표로 판단하기는 쉽지 않다"고 지적했다.

그는 그러나 "시장은 평균적으로 경기침체 진입 2분기 전 고점을 형성하고 가격 조정에 들어섰다"고 했다.

■ 경기침체 시 투자법은...

이 연구원은 주가지수의 반등 시기를 점칠 때 중요한 건 1) 경기침체의 기간(Deep vs. Mild Recession 여부), 2) 기준금리 정점 시기(정책여력)이었다고 밝혔다.

대부분의 주가 바닥은 경기모멘텀 저점에 2분기 가량 선행했다고 설명했다. 경기 반등 시기가 빨라질수록 주가 바닥 시점이 빨라졌다는 것이다.

또한 1980년 한 차례를 제외하곤 지수의 저점을 기준금리 정점이 선행했다고 밝혔다. 현재 경제지표는 여전히 긍정적인 부분이 존재하는 상황에서 인플레이션 둔화로 인한 정책여력 확대 기대가 주가지수 상승 요인으로 작용하는 것과 상응하는 부분이라 볼 수 있을 것이라고 했다.

그는 미국 경제 최근 70년래 침체 시기의 주식투자 특징을 분석했다. 다음은 이 연구원이 제안하는 주가 바닥 확인법이다.

1. 1957

1957년 아이젠하워 리세션은 연준의 인플레이션 방어를 위한 금리인상에서 비롯됐다. 높은 금리로 총고정자산 투자가 3분기 간 -9.5% 하락한 반면, 민간소비는 -1.3% 감소로 일단락 됐으며 침체국면은 7개월 단기간에 마무리됐다.

경기침체 기간이 짧았던 만큼 주가지수의 조정은 3개월 조정에 그쳤고, 실효정책금리가 하락하기 시작한 1957년 10월에 지수의 하단은 형성됐다. 반등을 주도한 업종은 무엇이었을까. 업종별 움직임을 단순화하기 위해 ‘낙폭과대’와 ‘잘 버틴 업종’으로 구분 지어 살펴보면, 1957년 침체국면은 ‘잘버틴 업종’이 반등도 주도했다.

지수 고점~저점 사이의 기간동안 수익률이 방어됐던 업종들이 회복기간에도 더 수익률이 좋았다. 소비재, 소매, 음식료 등의 업종 성과가 좋았다.

반등 이후 상승추세는 어떠한 업종이 주도주 였을까. 지수 전고점 달성 이후 다음 조정국면까지 업종별 수익률을 보면 여전히 소비재, 소매, 음식료 등이 상승을 주도하는 가운데 건설, 내구재, 기계 등 침체국면 피해 업종 중 일부 투자 회복에 편승한 업종이 강세를 보였다. 정리하면 1957년 국면에선 버틴 업종들의 누적 성과가 좋았으며, 낙폭과대업종 중 일부 수요가 회복되는 업종들의 키맞추기가 이어졌다.

2. 1960

1960년 The Rolling Adjustment Recession에서도 중기적 관점에서 ‘낙폭 과대’ 보단 ‘잘 버틴 업종’의 누적 수익률이 좋았다. 1960년의 특징은 주가 반등국면에선 업종별로 고루 반등한 반면, 이후 경로에선 업종별 수익률 차별화가 심화됐다는 것이다.

당시 다른 업종에 비해 자동차, 의류, 금융, 소매, 소비재 등 1960년대 미국 경제의 호황과 연관된 업종들의 강세가 두드러졌는데, 이는 케네디 대통령 이후 확장재정과 자연실업률을 밑도는 경기호황 등이 배경에 있는 ‘소비’가 주도하는 시장이 었다고 볼 수 있다. 투자 전략적인 측면에선 1957년에서와 같이 잘 버틴 업종의 성과가 더 좋았다.

주가 조정국면에서 버틴 업종은 고루 반등했던 반등장과 차별화가 진행됐던 상승장에서 모두 좋은 성과를 보여, 다른 업종 대비 누적수익률에서 큰 차이를 보였다.

3. 1970년

1970년 경기침체는 1960년대 린든 존슨(Lyndon Johnson: 1963~69 재임) 행정부 시기 베트남 전쟁과 맞물린 정부의 확장재정과 연준의 통화량 증가로 경기 과열의 반대급부에서 발현됐다. 1960년대 후반 기대인플레이션이 이탈하기 시작했고 1969년 연간 인플레이션은 5%를 상회했다(5.5%). 이에 연준은 급격하게 긴축을 시작했고, 실효정책금리는 9%에 육박하며 주식시장 조정폭은 -36.1%에 달했다.

하락했던 지수의 반등 요인은 역시 물가 정점 확인과 함께 이어진 통화 완화였다. 그리고 조정 폭이 컸던 만큼 반등 구간에선 낙폭과대 업종의 반등이 강했다. 다만 전고점 이후 주도주는 이 때도 역시 ‘잘 버틴 업종’이었다.

전고점 이후 상승장을 주도했던 업종은 소비재였는데, 일명 니프티 피프티로 대변되는 기업들이었다. 니프티 피프티 50개의 기업 중 28개가 소비재 기업이었다.

4. 1973년

1차 오일쇼크 시기다. 당시도 역시 CPI 상승률 둔화와 통화정책 완화시기는 곧 주식시장 하단을 다지는 시기와 맞물렸다. 공급발 인플레이션과 이로인한 긴축정책이 유발한 경기침체였기에, 선행된 변수들의 안정화가 우선되어야 했다.

반등 시의 특징은 반등을 주도하는 특별한 업종이 부재했다는 점이다. 그리고 전고점 수준에서 시장은 2차 오일쇼크로 인해 다시 한번 조정됐다. 누적 수익률로서 성과가 우수했던 업종들은 원자재 관련 업종이었고, 하락국면에서 잘 버틴 업종이었다.

원자재 가격상승으로 하락장에서 잘 버티고, 반등 때 고루 올랐기 때문이었다. 그리고 소비재, 소매, 의류 등이 부진했는데, 공급측 인플레이션으로 인해 실질임금은 급격하게 약화됐고 구매력이 크게 훼손됐기 때문이다. 1차 오일쇼크 이후 주도주는 소비재에서 원자재 관련 업종으로 변화되었다.

5. 1980년

1980년은 2차 오일쇼크 시기다. 역시 물가와 정책금리 안정이 주가지수 안정에 선행됐다. 다만 금리가 20%에 육박했던 만큼 지수 반등과 금리 안정사이에는 다른 시기와 비교해 시차가 컸다.

그리고 공급발 인플레이션이 걷히고 소비자들의 구매력이 회복되기 시작하면서, 에너지 외 업종들이 다시 지수의 반등을 이끌었다. 따라서 같은 오일쇼크 기간이 었지만 반등장에서의 주도 업종은 정반대였다. 1980년대 들어 다시 주도주의 손바뀜이 일어난 것이다.

6. 1990년

1990년 경기침체는 1988년 초반~1989년 초반까지 긴축정책으로 경기가 위축된 가운데, 걸프전으로 인한 유가 급등, 저축대부조합 사태에 따른 신용경색 등이 주된 요인이었다. 여기에 연준은 경기침체 돌입 한달 전까지 경제지표를 긍정적으로 평가하고 있어 대응이 늦은 감도 있었다.

지수는 경기침체로 ‘90년 7월 고점 이후 정책금리가 완화되기 시작한 ‘90년 10월까지 -19.9%의 단기간 조정을 맞이했다.

회복에 4개월여 소요 됐을 만큼 단기 충격 이었는데, 낮은 고용감소(전 고점대비 -1.4%)와 완화정책을 기반으로 경기가 회복되면서 금융, 경기소비재, 산업재, 소재 등 낙폭과대 업종이 반등을 주도했다. 아울러 전 고점 이후의 상승장에서도 해당 업종들의 성과가 좋았다. 경기가 회복되면서 경기민감업종에 대한 수요가 회복됐기 때문이다. 1950년대 이후 낙폭과대 업종이 강세를 지속한 첫 사례다.

7. 2001년

IT 버블은 자산가격 붕괴가 역으로 경기침체를 유발한 사례다. 특수한 사례로 지수 하락폭이 커 경기침체 회복 이후에도 지수는 전고점을 쉽게 회복하지 못했다. 다만 반등 시기 주도주는 하락국면에서 잘 버틴 에너지, 소재 등의 업종이었다. 그리고 이들 업종은 중국의 성장과 글로벌 경기호황, 원자재 가격 상승에 힘입어 금융위기 전까지 주도주의 지위를 이어갔다.

8. 2008년

2008년 금융위기 사례에서도 잘 버틴 업종들이 다음 강세장을 이끌었다. 이어진 유럽재정위기, 중국 모멘텀 둔화로 글로벌 경기가 급격하게 둔화됨에 따라 IT, 필수소비재, 헬스케어 등 전통적인 경기방어주가 하락장에서도 잘 버텼고, 이후에도 강세를 이끌었다.

<결론>

1950년대 이후 10차례의 경기침체국면 주가 반등의 경로에서 현재 도출할 수 있는 전략적 시사점은 2가지다.

1) 1950년 이후 경기침체에서 지수가 전고점을 회복할 만큼의 유의미한 반등은 연준의 통화 완화와 인플레이션 정점 이후다. 이번에도 미국은 경기과열과 인플레이션, 긴축 문제로 불거진 이슈이기에 각 변수들의 정점을 확인하고 정책의 명시적인 스탠스 변화가 나타날 때 유의미한 반등을 기대해볼 수 있음을 시사한다.

2) 경기침체 이후 반등을 이끄는 업종과, 또 한번의 상승추세를 이끄는 업종은 달라지는 경우가 있다(1970, 1980 두 차례). 다만, 잘 버티는 업종들의 누적 성과가 더 좋았다(1990년 제외 모두). 현재도 하락국면에서 잘 버티는 업종들의 가격 매력도가 높아졌을 때 비중을 높이는 전략의 기대 수익률이 높다고 볼 수 있다.

낙폭과대 업종이 상승추세 마저 주도주가 된 경우는 1990년 한차례에 불과하다. 그 이유는 침체의 깊이가 얕기 때문으로 생각된다. 당시 침체가 짧아 가격조정 기간도 3개월에 불과해 낙폭이 컸던 업종 펀더멘탈에 경기침체가 미치는 영향이 제한적이었다.



장태민 기자 chang@newskom.co.kr