[뉴스콤 장태민 기자] DB금융투자는 11일 "오랜 저금리에 대비했던 장투기관의 파생상품이 현금 위기와 커브 역전 심화를 부를 수 있다"고 전망했다.

문홍철 연구원은 "전세계 장투기관의 유동성 부족 현상이 구조적으로 나타날 수 있는 시점"이라며 이같이 진단했다.

문 연구원은 "커브 역전 확대에 베팅하는 포지션이 더 힘을 받을 수 있다"며 "영국 사례는 시작에 불과할 수 있으며 이자율 및 외환파생상품 가격 변화에 따른 증거금, 즉 현금 위기에 대비할 필요가 있다"고 분석했다.

그는 "미국의 본드-스왑 스프레드(US IRS-UST)는 금리 방향성과 일치해서 움직인다"면서 "즉 약세장에서 IRS가 더 약하고 강세장에서는 IRS가 더 강해 IRS 변동성이 미국채보다 더 크다"고 밝혔다.

이 현상은 원인 2가지는 MBS 매니저의 볼록성 헤지와 연기금의 'funded status' 관리라고 밝혔다.

미국 MBS는 조기상환 특징에 따라 금리 상승시 MBS 포트폴리오의 듀레이션이 길어지고 BM대비 성과 저하를 막기 위해 IRS를 페이한다. 금리 하락시엔 반대 현상이 나타난다.

비슷한 거래를 미국채 선물이나 국채 레포(미국은 한국과 법률 차이로 인해 채권 공매도를 위한 대차가 필요없다) 등으로 할 수 있지만 만기선택의 유연성과 유동성 제한, 거래 편의성 등으로 IRS 활용도가 높다.

문 연구원은 또 "서방세계 연기금은 자산과 부채의 순현가(NAV)와 변동성 일치 여부를 통해 건전성을 규제한다"며 "통상 듀레이션(자산-부채)<0이므로 금리 변동시 해당 방향으로 IRS포지션을 설정해 NAV격차의 변동성을 줄인다"고 지적했다.

따라서 금리 상승시엔 연기금의 페이가 늘어나 장기 테너일수록 본드-스왑 스프레드 흐름이 금리를 추종한다는 것이다.

그는 "이러한 장투기관의 헤지 외에 금리에 대한 방향성 베팅도 영향을 미치고 이에 따라 본드-스왑 스프레드는 방향성이 같아진다"고 밝혔다.

그런데 양자간의 (+) 상관성이 21년 12월부로 (-)로 바뀌었다고 밝혔다. 즉 금리가 상승 중인데도 불구하고 본드스왑 스프레드는 하락하는 이상 현상이 발생했다는 것이다.

문 연구원은 "양자간 (-) 상관성은 금융위기 이후론 나타난 적이 없다. 08년 금융위기 이후 은행 BS 제약과 파생상품 규제, 장투기관에 대한 금융억압으로 인해 양자간의 상관관계가 (+)를 보여왔던 터"라고 밝혔다.

게다가 5년 이하 중단기 영역에선 상관성 변화가 나타나지 않고 오직 10년 이상 장기물에서만 이 현상이 발생한다는 점도 특징이라고 밝혔다.

문 연구원은 "특히 초장기 테너에서 아주 두드러진다. 재무부 대규모 부채 발행이 원인일 수 있지만 우리는 동의하지 않는다"며 "정작 정부채 발행이 많았던 20~21년엔 발생하지 않던 현상이 22년에 와서 나타나는 이유를 설명하기 어렵다"고 밝혔다.

그는 "우리가 생각하는 원인은 2가지다. 우선 영국 연기금과 같은 장투기관의 유동성 부족"이라며 "이들의 보유채권이 주로 장기채이고 영국 연기금의 지역별 자산배분의 35%가 미국"이라고 밝혔다.

LDI 전략상의 장기채 레버리지를 사용하는 투자자들이 해당 거래의 증거금 마련을 위해 현물채권을 매도하는 현상이 올해초부터 벌어졌을 수 있다고 했다.

그는 "두번째 용의자는 대만과 한국 등에서 대량으로 매도된 IRS 장단기 스프레드 변동성"이라며 "해당 옵션이 행사가인 0bp에 근접하고 올해 하회하면서 숏감마 상황이 발생했다"고 밝혔다.

그는 "숏감마 거래는 커브 역전이 심화될수록 역전을 더욱 심화시키도록 하는 '단기 IRS 페이+장기 IRS 리시브'"라며 "이 거래로 초장기 IRS는 더 강해진다"고 밝혔다.




장태민 기자 chang@newskom.co.kr